40.3AC（三箭キャピタル）清算時、または暗号経済危機の中で暗号レーマンとなる可能性があり、この記事では事件の経緯を整理します。

著者の言葉#

少し言い訳をさせていただくと、最近は本当にメッセージが多く、Twitter の DM や WeChat のメッセージに返信できていないことが多いです。また、多くの人が挨拶のようなメッセージを送ってくるので、見た後に保留してしまい、忙しくなると本当に返信を忘れてしまいます。

ですので、読者の皆さんが交流したり何か用事がある場合は、直接用件を言っていただければ、私も見た際に迅速に返信できます。

また、友人からは私の文章が一般的すぎる、または富の効果がないと言われました。そこで少し言い訳をさせていただくと、一般的な内容になってしまうのは、私自身の能力が限られているからであり、無理に自分を何でも知っているように見せる必要はありません。一方で、私が書く内容が何であれ、文章を書く核心的な目的は自分自身の考えや思考を書くことであり、したがって富の効果は存在しない可能性が高いです。もし富の効果があったなら、私はとっくに大金持ちになっていたでしょう。

ですので、読者の皆さんが興味を持っていただけるなら、私の文章を思考の訓練として捉え、私の考えを読み取って、私の失敗から何かを吸収していただければと思います。もし興味がなければ、完全に娯楽的な記事として楽しんでいただければと思います。

ちなみに、WeChat の友人 @Lukennnnnn が 3AC 事件に関する多くの素材を提供してくれたことに感謝します。本文内の情報の大部分は公開された情報源から収集されたものであり、厳密な監査を受けておらず法的効力はありません。本記事は情報のまとめと二次編集に過ぎません。

本文#

前提#

2008 年、アメリカのリーマン・ブラザーズはサブプライムローンの崩壊により倒産しました。ここでサブプライムローンとは何かを簡単に説明します。サブプライムローンとは、返済能力が不安定で安定した収入のない貧しい人々が借りた住宅ローンのことを指します。

リーマン・ブラザーズはこれらの高リスクのサブプライムローンを 3A 格の優良金融商品としてパッケージ化し、結果として多くの金融機関や投資機関がこれらの 3A 格の金融商品を購入しました。最終的に 2007 年下半期、アメリカの不動産市場が冷え込み、住宅価格が大幅に下落し、ますます多くの借り手がデフォルトし、一部の 3A 格金融商品のキャッシュフローが断たれました。優良資産は瞬時に有毒資産に変わり、世界的なサブプライム危機を引き起こしました。

3AC（Three Arrows Capital）は、暗号分野のトップクラスの暗号ベンチャーキャピタルで、朱蘇（Zhu Su）とカイル・デイビス（Kyle Davies）によって 2012 年に設立され、管理資産は 100 億から 180 億ドルの間です。

3AC の主な業務はヘッジファンドですが、暗号分野でのリスク投資も非常に多く、3AC の資金ポジションは正確にはわかりませんが、公式ウェブサイトに公開されている情報から詳細な投資 / 参加 / 協力プロジェクトを見ることができます。

3AC に何が起こったのか？

簡単に言えば、3AC は長期にわたって担保貸付 / 無担保信用貸付を行い、暗号分野で高いレバレッジを構築しました。理解を助けるために、ここでタイムラインの概念を追加しますが、タイムラインは完全に正確ではないことを理解してください。

時間は 2022 年 5 月に戻ります。

テラが崩壊する前、3AC は約 5.6 億ドルを投資して 1090 万 LUNA を購入し、チェーン上でステーキングしました。この投資は現在 670 ドルの価値しかなく、実質ゼロになっています。

次に、有名なリーク者 FatMan の提供した情報によると、LUNA 以外にも、3AC は借入によってオフチェーン資金を調達し、Anchor に預け入れ、UST のポジションは 9 桁、つまり 1 億ドルを超えており、この部分も実質ゼロになっています。

さらに、3AC は自身の暗号分野での名声を利用して、暗号分野の多くのプロジェクト、企業、金融プラットフォームに対して APR が 8% に達する金融商品を提供していました。最初は 10% でした。

この金融商品の価格は広く知られているため、基本的には確定的です。以前、3AC が借入によって資金を Anchor に預け入れていたことを考慮すると、この「3A 格金融商品の」収益源は大いに Anchor から来ている可能性が高いです。

この点で、3AC はリーマン・ブラザーズと高度に一致しており、高リスクの金融商品を自身の業界地位を利用して優良金融商品としてパッケージ化し、暗号分野の多くの企業にサービスを提供しています。したがって、3AC がこのような危機に直面している状況下で、これらの暗号金融会社 / 保管会社も流動性危機 / 返済危機が発生する可能性が高いです。覆巣の下に、完卵はありません。

時間は 2022 年 6 月に戻ります。

注目を集める stETH-ETH の流動性危機が始まりました。stETH-ETH の詳細についてはここでは多くを語りませんが、興味のある方は私の以前の記事を参考にしてください。

《37.stETH 脱ペッグ進行中、Aave が数十億ドルをいつでも灰飛び消滅させる可能性があるが、機会ももたらした。》

以前、私は stETH-ETH の流動性枯渇の原因は CelsiusNetwork だと思っていましたが、CelsiusNetwork の暴落も大きな要因ではあります。しかし、stETH の流動性枯渇の決定的な要因は 3AC でした。

stETH の最近の問題は主に循環貸付に起因しています。循環貸付自体には問題はありません。問題は Curve 上の stETH の流動性が枯渇していることです。CelsiusNetwork も多くの stETH を売却しましたが、オンチェーンデータによれば、3AC が stETH の最大の売却圧力の源であることがわかります。

いくつかの噂によれば、3AC が stETH を売却した根本的な目的は、Terra での債務を補填することです。しかし、タイミングが悪かったり、他の機関に目をつけられたり（陰謀論）、3AC の stETH 売却が引き起こした恐慌は全体の市場を崩壊させ、債務が清算ラインに近づき、清算を防ぐためにより大きなポジションを売却せざるを得なくなりました。

現在の時間に戻ります。

このすべてをさらに制御不能にする要因が現れました。著名なマーケットメイカー 8 blocks capital のダニーが Twitter で、3AC がユーザー資金を他の用途に流用していることを暴露しました。

暗号のマーケットメイカーは手数料率に非常に敏感であるため、多くの量的機関やマーケットメイカーは 3AC の取引口座に掛けることで割引手数料を享受します。これも 3AC のビジネスの一部であり、以下の図は双方の協力内容です。

しかし、6 月 12 日、相場が下落したため、8 blocks capital は他の取引に資金を引き出す必要があり、3AC からの返答が得られませんでした。6 月 13 日、さらに多くの資金を引き出すことを要求しましたが、3AC は依然として沈黙していました。この時、8 blocks capital は監視を通じて、対応する資金口座から 100 万ドルが不足していることを発見しましたが、3AC は何の回答もせず、現在に至るまで 8 blocks capital に対して何の回答もしていません。

非常に注目すべきは、これらのマーケットメイカーや量的機関の資金もレバレッジ資金であり、相場の下落により追加保証金が必要であることが通知されています。しかし、3AC の不応答により、すでに資金が清算され、市場はさらに売却を促進しています。

以上は 8 blocks capital が暴露した一例に過ぎません。3AC のような巨大な規模の下には、必然的にもっと多くの類似のケースが未だに暴露されていないでしょう。彼らの資金源はおそらく暗号分野の個人投資家であり、大規模な取り付け危機を避けるために沈黙を選んでいるのかもしれません。

今朝早く、BlockFi の CEO が Twitter で、大口顧客を清算したことを発表しました。名前は挙げていませんが、3AC は確かに BlockFi とビジネス関係があり、大口顧客です。

この CEO の言葉は非常に微妙です。「私たちはこの相手方に対して行動を起こした最初の一人だと考えています。」\

これは BlockFi が最初の清算者であり、今後さらに多くの会社が清算されることを意味するのでしょうか？

3AC の主な損失源#

GBTC

公開された資料によると、2020 年末時点で 3AC はグレースケールの GBTC の最大の保有者であり、5.6168% の GBTC シェアを保有していました。当時の時価総額は約 12.4 億ドルでした。GBTC は償還できず、二次市場でしか売却できないことは周知の事実です。もし三矢がマージンコールを補填する必要があれば、二次市場で GBTC を売却するしかありません。

注目すべきは、3AC が多くの機関レバレッジの核心資本を動かすために保有している GBTC です。@hodlKRYPTONITE の Twitter 情報によれば、3AC が保有する GBTC はおそらくある機関に担保として担保されており、その結果、大量の資金を得て暗号分野で大規模に投資している可能性があります。しかし、BTC の価格が 20,000 ドルに達した今、この部分の GBTC は清算圧力に迫られ、二次市場で GBTC を売却せざるを得ないかもしれません。

3AC の管理資産は一時 180 億ドルにまで膨れ上がりましたが、その中には流動性のない資産（推定 90 億ドルの流動性のない資産）が多く含まれています。したがって、3AC はトップクラスのヘッジファンドとして、この機会を逃すことはなく、できるだけこれらの流動性のない資産を担保として借り入れを行うでしょう。

BlockFi はおそらく多くの貸し手の一つに過ぎず、他にも多くの金融機関がまだ暴露されていないだけかもしれません。現在、これらの流動性のない担保が清算危機に直面しているため、3AC は流動性資産を売却して資金を調達し、レバレッジの穴を埋める必要があるでしょう。

stETH

再び stETH に戻りますが、stETH は本当に冤罪です。非常に厳粛に声明しますが、Lido の流動性ソリューションは現在問題ありませんし、stETH 自体にも問題はありません（技術的には）。

残念ながら、3AC は Lido の投資機関であり、同時に大きなシェアの stETH を保有しています。しかし、3AC が Terra の崩壊や借入清算危機に直面した際、他の流動性のない資産に比べて、stETH は Curve 上の stETH-ETH を通じて流通できるため、3AC の売却の主要なターゲットとなりました。

ここには皮肉なことに、DeFi の先進的な機能を十分に示す微妙なケースがあります。

GBTC はオープン ETF の前には償還できず、stETH もオープンな引き出しが行われる前には償還できません。しかし、両者は二次市場で割引を通じて流通できます。

GBTC の二次市場での流通は比較的複雑で、通常 GBTC の二次販売は第三者の代理人を通じて行われ、直接取引はできません。したがって、価格の反映としては、市場価格で取引できず、大きな価格差が存在します。一時的に買い手が見つからない場合、50% の値引きで早く売却する必要があるかもしれません。

しかし、stETH は償還できませんが、Curve 上の stETH-ETH の取引ペアを通じて、市場価格での売却が可能です。通常、価格差は約 2-3% ですが、3AC の売却圧力が過大であるため、現在の価格差は 7% に偏っています。

このように、DeFi 市場は従来の金融市場よりも柔軟性が高く、流動性のない資産をより低いスリッページで公開市場で市場価格で販売できます。GBTC のように第三者の代理人を探して買い手を見つけ、価格を調整して取引する必要はなく、このプロセスは非常に煩雑です。

では、GBTC が 3AC によって売却されると、BTC の価格が下落するのでしょうか？私の見解では、直接的な要因では全くありません。GBTC は BTC と流動性を持たないため、3AC が売却を完了しても、GBTC はさらに大幅に値引きされるだけです。

しかし、暗号分野では、間接的なニュースが市場価格の変動を引き起こす可能性があります。もし本当にそのようなニュースが出た場合、感情的にニュースに誘導される可能性が高いですが、私はそれが GBTC の売却による直接的な結果だとは思いません。これは単に間接的な感情的恐慌です。

stETH に戻ると、3AC が保有する stETH も長期にわたって Aave で循環貸付を行っています。以前流布されていた 22 億ドルのプールの中には、多くの資金が 3AC の循環貸付から来ていました。しかし、相場が持続的に下落しているため、循環貸付のレバレッジはすでにかなり低下しています。

Terra

Terra については、実際にはあまり説明することはありません。LFG に関連する陰謀論についてはここでは触れませんが、将来的に別の記事を書くかもしれませんので、ここでは控えます。

Terra に関する損失は主に二つの部分に分かれます。一つは直接投資して Luna を購入したことによる損失です。3AC は約 5.6 億ドルを投資して 1090 万 LUNA を購入し、チェーン上でステーキングしました。この投資は現在 670 ドルの価値しかなく、実質ゼロになっています。

もう一つは Anchor に預けている UST です。この部分の金額は現在正確な数値はありませんが、9 桁、つまり 1 億ドルを超えています。

もし Luna への投資資金が 3AC の自己資金である可能性が高いとすれば、UST 部分こそが真の意味での暴落です。UST の資金源は 3AC と暗号金融機関との借入であり、高リスクの金融プロジェクト（Anchor 上の UST は長期にわたり 20% APY を維持）を暗号の「3A 金融商品」としてパッケージ化し、最大 10% の APR で多くの暗号企業に金融サービスを提供しています。

この部分はおそらくより大きな崩壊の引き金となるでしょう。

3AC が引き起こす可能性のある暗号金融津波#

このトピックは私の個人的な主観であり、十分な根拠がないため、皆さんには娯楽として楽しんでいただければと思います。

より大規模な暗号崩壊
暗号企業の取り付け波
大手貸し手企業の関連性暴落

より大規模な暗号崩壊

記事の冒頭で、私は 3AC が投資したプロジェクトや企業をいくつか挙げました。3AC は必然的にその中の暗号トークンや株式を取得します。

ロックアップの可能性が高いですが、機関にとってロックアップは拘束力がありません。彼らはこの部分のロックアップされたトークンを割引価格でオフチェーン形式で譲渡することができます。

このような譲渡売却行為が発生しても、一般の人々は第一時間に気づくことは非常に難しいです。したがって、これは非常に大きな遅延性を持ち、内部取引の知情者以外は知ることができないことです。

3AC を観察することで、実際には頻繁に二次市場でトークンを購入する投資行動が見られます。したがって、これらの公開された暗号通貨ポジションにも非常に注意が必要です。これらのトークンは非常に流動性が高いです。もし 3AC が売却行動を起こせば、小さな崩壊を引き起こす可能性があります。

同時に、3AC には未公開のウォレットもあり、つまり多くの未公開のポジションが存在します。皆さんは慎重に行動してください。

暗号企業の取り付け波

これは非常に理解しやすいです。暗号金融の構成は一環が他の環を包み込む形で、DeFi でも CeFi でも同様です。このような金融供給チェーンの構造では、最上位の金融機関が崩壊すれば、その下に依存している暗号企業も大きな危機に直面します。

記事中で言及したマーケットメイカー 8 blocks capital は良い例です。マーケットメイカーや量的機関は、3AC が提供する割引取引手数料を利用してビジネス関係を築き、資金が 3AC に流用されることになります。

また、暗号金融プラットフォーム（取引所、ウォレット、信託 / 資産管理機関を含む）も、3AC が提供する 10% APR の「3A 暗号金融商品」に誘導され、大規模な資金調達を行うことが容易です。現在、3AC は深刻な取り付け危機に直面しているため、「3A 暗号金融商品」を三度パッケージ化して個人投資家に販売している暗号金融プラットフォームも、取り付けが発生しやすいです。

例えば、昨日発表された finblox は出金制限を発表しました。公告の中で、3AC とのビジネスに問題が発生したため、出金を制限することが明記されています。